Borse e obbligazioni, cambia il mercato: con i tassi alti torna la selezione

Riceviamo e volentieri pubblichiamo questo articolo firmato da Francesco Megna.

I mercati finanziari entrano nella parte centrale di settembre con un equilibrio diventato improvvisamente più fragile. Dopo mesi nei quali gli investitori avevano potuto contare sulla prospettiva di politiche monetarie progressivamente meno restrittive, lo scenario sta cambiando. L’inflazione torna al centro dell’attenzione e, insieme alla tenuta dell’economia, costringe le banche centrali a mantenere alta la guardia. Il risultato è un mercato che deve fare nuovamente i conti con tassi elevati e rendimenti obbligazionari capaci di competere con l’azionario.

È questo probabilmente il passaggio più importante dell’attuale fase. Per lungo tempo le Borse hanno beneficiato dell’idea che il costo del denaro sarebbe progressivamente diminuito. Oggi questa convinzione appare molto meno solida. Negli Stati Uniti il rendimento del Treasury decennale si muove intorno al 4,8%, mentre in Europa anche i rendimenti dei titoli governativi sono risaliti sensibilmente. Sono livelli che modificano inevitabilmente le valutazioni degli investitori.

Quando un’obbligazione governativa torna a offrire rendimenti interessanti, infatti, il premio richiesto per assumersi il rischio dell’investimento azionario aumenta. Non significa necessariamente che le Borse siano destinate a una correzione profonda, ma certamente diventa più difficile giustificare valutazioni molto elevate soltanto attraverso le aspettative sulla crescita futura degli utili.

Il tema riguarda soprattutto Wall Street. Gli indici americani arrivano da una lunga fase positiva, sostenuta in particolare dalla tecnologia e dagli investimenti legati all’intelligenza artificiale. La crescita strutturale di questi settori non è in discussione, ma un livello più alto dei rendimenti obbligazionari rende il mercato maggiormente selettivo. Le società capaci di produrre utili e flussi di cassa consistenti possono continuare a essere premiate; quelle le cui valutazioni dipendono soprattutto da risultati molto lontani nel tempo diventano invece più sensibili alle oscillazioni dei tassi.

La seduta dell’8 settembre ha fornito qualche indicazione in questo senso. Wall Street ha chiuso in ribasso, con il Dow Jones più debole dell’S&P 500 e del Nasdaq. Ma più che il movimento di una singola giornata conta il messaggio proveniente dal mercato obbligazionario: gli investitori non sono più convinti che la prossima fase monetaria possa essere caratterizzata da una discesa lineare del costo del denaro.

In Europa il quadro presenta caratteristiche differenti ma conduce a conclusioni simili. L’attenzione è concentrata sulla Banca centrale europea. Il mercato attribuisce un’elevata probabilità a un nuovo intervento restrittivo, mentre gli operatori cercano soprattutto di capire quanto spazio possa esserci per ulteriori mosse nei prossimi mesi.

Per Piazza Affari la situazione merita una lettura particolare. La composizione del listino italiano, caratterizzato da una presenza importante di banche, assicurazioni, utility e società industriali, rende Milano differente dai grandi indici americani. Tassi più elevati non producono effetti uniformemente negativi: per il settore finanziario, per esempio, possono continuare a rappresentare un elemento favorevole alla redditività, purché il rallentamento economico rimanga contenuto e la qualità del credito non peggiori significativamente.

È proprio questa la variabile da osservare nei prossimi mesi. Finora le economie occidentali hanno mostrato una capacità di resistenza superiore alle attese. Il mercato del lavoro statunitense rimane un elemento determinante e anche l’Eurozona ha evitato gli scenari più negativi ipotizzati in precedenza. Ma più a lungo i tassi rimangono elevati, maggiore diventa il rischio che gli effetti della stretta monetaria emergano con ritardo su famiglie, imprese e investimenti.

Anche il mercato obbligazionario torna quindi ad assumere un ruolo centrale nella costruzione dei portafogli. Dopo anni nei quali rendimenti estremamente bassi avevano spinto gli investitori verso attività più rischiose, oggi la situazione è quasi opposta. Titoli governativi e obbligazioni di buona qualità offrono nuovamente rendimenti nominali significativi. Questo permette di costruire portafogli più equilibrati, ma aumenta contemporaneamente la concorrenza nei confronti dell’azionario.

Il punto non è scegliere tra Borsa e obbligazioni in maniera definitiva. È piuttosto riconoscere che il rapporto tra rischio e rendimento è cambiato. La diversificazione, spesso trascurata nelle fasi di forte rialzo dei listini, torna ad avere un valore concreto.

Settembre potrebbe dunque rappresentare un mese di verifica più che di svolta. Gli investitori dovranno valutare contemporaneamente inflazione, crescita economica e decisioni delle banche centrali. Un rallentamento dei prezzi accompagnato da un’economia ancora resistente sarebbe probabilmente lo scenario migliore per le Borse. Al contrario, una nuova accelerazione dell’inflazione costringerebbe il mercato a incorporare tassi elevati più a lungo, con inevitabili conseguenze sulle valutazioni.

Dopo anni nei quali la liquidità ha rappresentato uno dei principali motori dei mercati, la selezione torna così protagonista. Non necessariamente meno opportunità, dunque, ma opportunità differenti. In un mondo nel quale anche il capitale privo di rischio ha nuovamente un prezzo, acquistare indiscriminatamente non basta più: qualità degli utili, solidità patrimoniale, capacità di generare cassa e sostenibilità del debito tornano a essere le variabili decisive per distinguere gli investimenti destinati a resistere da quelli costruiti soprattutto sulle aspettative.